Pay Alım Teklifi Tebliğine Dava – Danıştay 13. D 2024/4332

Halka açık bir şirketin yönetimi el değiştirdiğinde küçük pay sahibinin elinde kalan en önemli güvence, paylarını kontrolü ele geçirene adil bir fiyattan satarak şirketten ayrılabilmektir. Bu güvencenin hangi oranda devreye gireceğini, hangi işlemlerde hiç doğmayacağını ve fiyatın nasıl hesaplanacağını Sermaye Piyasası Kurulu tebliğle belirler. 2021’de bu kurallar değiştirildiğinde, portföyünde borsa payları bulunan bir yatırımcı değişikliklerin küçük yatırımcı aleyhine olduğunu ileri sürerek doğrudan Danıştay’da iptal davası açmıştır.

Danıştay 13. Dairesi, 31.10.2024 tarihli ve E.2021/5166, K.2024/4332 sayılı kararıyla, II-26.1 sayılı Pay Alım Teklifi Tebliği’nin 2021 değişikliğiyle yeniden düzenlenen 12., 14., 15. ve 18. maddelerindeki dava konusu hükümleri hukuka uygun bulmuş ve davayı oybirliğiyle reddetmiştir. Karara karşı tebliğden itibaren 30 gün içinde Danıştay İdari Dava Daireleri Kuruluna temyiz yolu açık tutulmuştur.

📑 Dava konusu dört hüküm

Asıl Tebliğ 23.01.2014 tarihli ve 28891 sayılı Resmî Gazete’de yayımlanmıştır. 2021 değişikliğinin 8., 10., 11. ve 13. maddeleriyle yeniden düzenlenen ve davada iptali istenen hükümler şunlardır:

• m.12/1 – Yönetim kontrolü: Oy haklarının yüzde ellisinden fazlasına tek başına veya birlikte hareket edilen kişilerle sahip olunması ya da bu orandan bağımsız olarak yönetim kurulu üyelerinin salt çoğunluğunu seçme hakkı veren imtiyazlı paylara sahip olunması.
• m.14/1 (c), (ç), (d) – Yükümlülüğün doğmadığı haller: Oranı geçici olarak yüzde ellinin altına düşen kontrol sahibinin yeniden bu oranı aşması; birlikte hareket ettiği kabul edilen kişiler arasındaki devirler; yeni ortağın yüzde elli veya daha az payla yönetim kontrolünü mevcut ortaklarla eşit ya da daha az oranla ilk kez paylaşması.
• m.15/1-a (1), (2), m.15/2-c ve m.15/6 – Teklif fiyatı: Kamuya duyurudan önceki altı ayda oluşan günlük düzeltilmiş ağırlıklı ortalama borsa fiyatlarının aritmetik ortalaması ile teklif sahibinin son altı ayda aynı grup paylara ödediği en yüksek fiyattan düşük olamayacak bir fiyat.
• m.18/1-c – Muafiyet: Ana ortaklıktaki kontrol değişikliğinin halka açık ortaklıktaki kontrolü elde etme amacı taşımaması; bu tespitte hedef ortaklığın ana ortaklığın varlık toplamına etkisinin yüzde onu aşmaması gibi ölçütler.

⚖️ Yatırımcının itirazları ve Kurulun savunması

Davacıya göre payların yüzde altmışına sahip kişinin yüzde otuzunu satması hâlinde yükümlülük doğmamakta, kalan yüzde otuzu alan kişiyle yönetim fiilen paylaşılmakta ve küçük yatırımcının hakkı zedelenmektedir. Davacı, yükümlülüğün doğması için yönetim kontrolü değişikliği aranmasını, kamu paylarının devrine getirilen istisnayı ve borsa dışında ödenen fiyattan diğer ortakların yararlandırılmamasını eleştirmiş; 18. maddedeki muafiyetin hukukun dolanılmasına yol açacağını, Kurula takdir yetkisi tanınmaması gerektiğini ileri sürmüştür.

Kurul ise öncelikle davacının pay alım teklifiyle ilgili bir başvurusu bulunmadığı için menfaatinin olmadığını ve bazı hükümler için açılmış başka davalar bulunduğundan derdestlik bulunduğunu savunmuştur. Esasa ilişkin olarak yüzde ellilik eşiğin bizzat Kanun’da belirlendiğini, daha önce yürürlükte olan yüzde yirmi beşlik eşik döneminde de fiilen kontrol değişmediğinde muafiyet verildiğini, değişikliklerin Danıştay içtihatlarının mevzuata aktarılması niteliğinde olduğunu ve özelleştirme muafiyetinin 4046 sayılı Kanun’un amacına uygun bulunduğunu belirtmiştir. Danıştay Savcısı da usul itirazlarını yerinde görmemiş ve davanın reddi yönünde görüş bildirmiştir.

🧭 Usul: menfaat ve derdestlik

Kararın en pratik bölümlerinden biri usul değerlendirmesidir. Daire, davacının dava dilekçesi ekinde bir aracı kurumdaki portföy hesabına ilişkin belgeyi sunduğunu, bu nedenle Tebliğ hükümlerinin iptalini istemekte menfaatinin bulunduğunu kabul etmiştir. Başka bir ifadeyle, düzenleyici işleme karşı dava açmak için somut bir pay alım teklifi uyuşmazlığına taraf olmak aranmamış; halka açık paylara sahip yatırımcı sıfatı yeterli görülmüştür.

Derdestlik itirazı da reddedilmiştir. Daire, aynı Tebliğ’in bazı hükümlerine karşı başka bir esas numarasıyla görülen davadaki düzenlemelerin bu davadakilerden farklı olduğunu tespit etmiştir.

🏛️ Esas: dört başlıkta Dairenin cevabı

Daire önce pay alım teklifinin amacını ortaya koymuştur: yönetim kontrolü el değiştirdiğinde ortaklara, paylarını kontrol değişikliğine yol açan satış fiyatı üzerinden eşit şartlarla satarak ortaklıktan ayrılma hakkı tanımak. Bir yanda azınlıktaki ortağın ayrılma hakkı, diğer yanda ortaklığın yeniden yapılanması arasındaki menfaat dengesi gözetilmiştir.

Yönetim kontrolü tanımı: 12. maddedeki tanım, 6362 sayılı Kanun’un 26. maddesinin ikinci fıkrasıyla aynı yöndedir; hukuka aykırılık yoktur.

Yükümlülüğün doğmadığı haller: Kurula takdir yetkisi tanınmış olsa da bu yetki Kanun’un 1. maddesindeki amaçlara uygun kullanılmalıdır. Dava konusu bentler, yönetim kontrolünü zaten elinde bulunduranların bazı işlemlerinde kontrol değişmediği hâlde yükümlülük doğduğu iddiasıyla çıkabilecek uyuşmazlıkları önlemektedir; amaca uygundur.

Teklif fiyatı: Daire, fiyatın zorunlu teklifin en önemli unsuru olduğunu vurgulamış; iki farklı hesap yönteminden yüksek olanın esas alınmasını, yan edinim ve primlerin hesaba katılmasını ve piyasa dolandırıcılığı şüphesi bulunan dönemin dışlanarak düzeltilmiş borsa fiyatının kullanılmasını küçük yatırımcıyı koruyan, adil fiyata yönelik düzenlemeler olarak değerlendirmiştir.

Muafiyet: Yükümlülük, teklif sahibine ağır bir mali külfet yükleyerek ihtiyaç duyulan yönetim değişikliğini ve sermaye girişini caydırabilir. Ana ortaklıktaki değişikliğin halka açık ortaklığı hedeflemediği durumlarda başvuru üzerine muafiyet verilebilmesi bu dengenin sonucudur. Daire, her somut muafiyetin küçük yatırımcının haklarını ve mevzuatı ihlal edip etmediğinin açılacak davalarda idari yargı yerlerince ayrıca değerlendirilebileceğini de not etmiştir.

🔍 Küçük pay sahibi için kararın anlamı

🔗 Sitedeki ilgili kararlarla ilişkisi

Pay alım teklifi yükümlülüğünün uygulamadaki görünümleri için elde tutma şartına ilişkin Danıştay kararına ve teklif sonucunun geç açıklanmasına ilişkin karara bakılabilir. Bu kararlar somut şirket işlemlerine dayanırken, 2024/4332 sayılı kararın ayırt edici yönü, bir yatırımcının Tebliğ’in kendisini, yani bütün halka açık ortaklıklarda uygulanacak genel kuralı yargı denetimine taşımış olmasıdır.

💬 Sorular ve cevaplar

Detaylı bilgi ve hukuki destek için Savun Hukuk & Danışmanlık ile iletişime geçebilirsiniz. İletişim bilgileri iletişim sayfasında yer almaktadır; halka açık ortaklık ve yatırımcı haklarına ilişkin diğer kararlar Emsal Kararlar sayfasından izlenebilir.